（报告出品方/作者：光大证券，贺根，汲萌）
1、防爆电器：监管提标，行业整合加速
1.1、防爆电器——生产安全的重要保障
防爆电器简介：防爆电器，指在含有易燃易爆气体、可燃性粉尘等危险气体或混合物的场所中能够防止爆炸事故发生的电器。爆炸产生的基本三要素是：电火花、热表面等点燃源、可燃性气体或粉尘等爆炸性物质及空气。而防爆电器就是通过控制爆炸三要素不同时存在，从而达到防止爆炸、保证生产安全的目的。
按使用环境，防爆电器可分为矿用防爆电器、厂用防爆电器。根据有关国标，防爆设备分为I、II、III类。其中，Ⅰ类防爆设备为矿用防爆电器，用于煤矿瓦斯气体（甲烷）环境；II、III类防爆设备为厂用防爆设备，具体来讲，II类防爆设备用于除煤矿瓦斯气体（甲烷）以外的其他爆炸性气体环境，Ⅲ类防爆电器则用于爆炸性粉尘环境。此外，根据产品功能，防爆电器可分为防爆控制开关、防爆接线盒、防爆通信设备和防爆照明灯具等多个大类，数百个品种。
防爆技术起源于英国，最早应用在煤矿开采中。年，中国第一台防爆电器产品问世，拉开了中国防爆电器产品生产的序幕。我国防爆电器行业的发展历程可以分为三个阶段：1）初创阶段（20世纪50年代初-60年代初）：防爆电器的生产数量和品种有限、结构简单，主要是煤矿用隔爆型产品。（报告来源：未来智库）
2）自研及初步发展阶段（20世纪60年代初-年）：矿用防爆电器的种类和规格不断增加，厂用防爆电器产品得到较快发展。我国开始建立自己的防爆电器产品基础标准、产品标准体系，建立了防爆电器产品检测中心和防爆电器技术研究所，统一归口管理防爆电器行业。3）全面大发展阶段（年至今）：下游工业的大发展带动了防爆电器的高速发展。矿用防爆电器产品的发展呈现真空化、大容量、组合化的特点；厂用防爆电器产品向多品种发展，同时粉尘防爆电器产品也得到了发展。经多次修订，年最新版国家标准GB-发布；同时，我国陆续制订、更新了一系列爆炸危险场所电气设备安装检查及维修使用方面的国家标准，基本上形成了较为完善的防爆电器标准体系。
1.2、认证门槛提高促行业整合，监管趋严带动需求提升
强制性资质认证门槛提高，龙头份额有望进一步提升。强制性资质认证是进入防爆电器行业的主要障碍之一。我国防爆电器的低端市场上，中小规模企业较多，产品质量良莠不齐，据市场监管总局，年我国防爆电气产品质检抽查不合格率为23.6%，虽较往年有所下降，但不合格率水平仍较高。年7月，国家市场监督管理总局发布《关于防爆电气等产品由生产许可转为强制性产品认证管理实施要求的公告》，要求年10月1日之后防爆电气产品由原来的生产许可，转为强制性产品认证（CCC认证）管理。若企业产品在3C目录中，则需办理3C认证，否则需办理防爆合格证。行业准入门槛提升，使得大型用户企业优选集采和年度框架采购成为趋势，有望推动防爆行业市场集中度的提升，利好头部企业业务的增长。
安全生产监管趋严，带动防爆电器需求增长。防爆电器是安全生产的重要保障，随着国内安全生产意识的增强，监管力度也在不断加大。年以来，我国政府相关部门陆续发布一系列安全生产相关政策规划，如《安全生产“十三五”规划》、《关于全面加强危险化学品安全生产工作的意见》、《“十四五”危险化学品安全生产规划方案》等，其中均提到规范企业安全生产、提高生产工艺设备要求，带动了防爆电器需求的增长。
年7月，针对冶金、有色、建材、机械、轻工、纺织、烟草、商贸等存在可燃性粉尘爆炸风险的产业，应急管理部还专门发布了《工贸企业粉尘防爆安全规定》，规范这些行业的防爆安全工作。据应急管理部，截至年8月，全国粉尘涉爆企业共计约4.35万家，其中粉尘作业场所30人以上的企业近三千家，涉及金属制品加工、木制品加工、农副产品加工、纺织品加工、塑料橡胶制品加工等多个细分行业领域。预计政策施行将推动防爆电器市场进一步扩大。
2、华荣股份：国内防爆电器领军品牌
2.1、防爆电器领域龙头，业绩增长动力强劲
产品矩阵完善，铸就核心竞争力。公司主要产品包括厂用防爆电器、矿用防爆电器和专业照明设备等。公司经过多年的发展，产品链不断拓展、延伸，已经形成了产品类别齐全、规格型号众多的产品系列。公司目前各类防爆电器、专业照明产品共50多个大类，余种不同系列，千余种不同型号规格，因此可提供出全面的产品配套、个性化的定制服务以及全方位的防爆电器、专业照明整体解决方案，具备良好的整体兼容性。年，公司通过技术创新，推出了30多个新系列产品。目前公司产品广泛应用于石油、化工、天然气、煤矿等领域，并向海工、核电、军工、新能源等新兴领域拓展，产品主要面向“三桶油”、国家电网、英国石油公司、荷兰壳牌等国内外知名大型企业客户。
分产品来看，厂用防爆产品收入在公司总收入中占比过半，为公司最主要的收入来源。公司主营业务可分为厂用防爆产品、矿用防爆产品、专业照明产品及新能源EPC业务。防爆设备产品为公司主要收入来源，年以来厂用、矿用防爆产品合计占比均在60%以上。其中，厂用防爆产品的收入占比最高，年以来收入占比均在50%以上，年收入占比为53%。此外，年，来自建筑安装行业的收入比重迅速提升，从年的11%提升至年的23%，该业务主要为新能源EPC项目。
外贸收入为公司重要收入来源，公司海外市场开拓顺利，在中东、欧美市场具备成长潜力。外贸收入指直接出口、由国内EPC公司总包采购销往国外及外资项目带来的收入。外贸收入在公司营收中占比较高，、年，外贸收入占公司营收比重分别为25%、19%。年在海外市场因疫情原因出现项目停工、延工的背景下，对比国际同行收入急剧下降的状态，公司实现外贸收入金额5.71亿元，稳中有升。
伴随疫情逐步消退，欧美能源增产需求将推动行业需求回暖，同时，在大宗商品价格上涨背景下，中国企业依靠强大的保供能力、成本控制能力，在全球市场占有率有望提升。公司海外市场开拓顺利。年公司获得了50多家国际重大客户的“合格供应商入围资格”，新增5个国际代理，并加强了海外第二梯队油气化工企业的入围工作。公司计划未来5年内在全球范围内复制迪拜子公司的成功模式，发力中东及欧美市场，年公司将在卡塔尔、英国市场设立分公司。公司的外贸业务仍具有较强成长动能。
无惧疫情扰动，年至Q1，公司业绩实现较快增长。公司矿用防爆电器下游主要为煤矿领域，年后由于煤矿领域需求大幅减弱，公司业绩出现波动。年开始，在海外市场拓展，以及军工业务、专业照明、新能源业务拓展等多个因素的推动下，公司业绩步入成长期。年，公司实现营收30.27亿元，同比增长32.62%；实现扣非归母净利润3.05亿元，同比增长28.24%。Q1，公司实现营收6.63亿元，同比增长28.68%；实现归母净利润万元，同比降低1.21%，主要原因是公司于年5月通过受让万元财产份额间接参与了金开新能的定增，金开新能股价Q1期间回撤，对公司公允价值变动损益造成影响。公司主营业务开展状况良好，Q1扣非归母净利润为万元，同比高增33.54%。
存量市场更新需求庞大，叠加新兴领域增量需求释放，公司收入有望快速成长。公司已开拓的存量市场中，有大量防爆电器使用年限在3年左右，具有新产品迭代、老产品更换的需求。公司与多个核心用户签订年度框架，这些客户直接向公司提出需求，不需要单独招投标，签订年度框架的客户占公司防爆业务中存量市场的比重在40%以上，基本上覆盖了公司全部核心用户，包括大型央企、国企以及大型民营企业，这是公司基础、扎实的业务来源。同时，公司持续在核电、军工、白酒、海工、生物制药等新兴领域开拓增量市场。据公司公告的《年5月5日投资者关系活动记录表》，公司业务收入中，传统行业占比近60%，新兴领域占比近40%，公司预计年传统板块收入有望同比增长20%，新兴领域收入有望同比增长30%。
2.2、技术：匠心筑品质，引领国内防爆技术发展
行业资质认证及产品质量，构建公司首道壁垒。行业强制性资质认证为新企业进入防爆电器行业的主要壁垒之一，产品质量及品牌也是企业发展的重要因素。公司将长期稳定供应高品质产品作为企业发展的根本基础，目前已经通过ISO质量管理体系认证、ISO测量管理体系（AAA）认证、ISO环境管理体系认证、ISO职业健康安全管理体系认证等一系列认证，公司同时通过了欧盟CE/ATEX认证、美国UL认证、国际IECEx认证、俄罗斯CU-TR认证、中国CCC认证、中国船级社CCS认证等一系列防爆管理质量认证。公司还获得了多个由PTB、LCIE等国际权威机构颁发的产品防爆合格证书，华荣防爆产品已全面跨越国际防爆技术壁垒，产品质量获得国际认可。
年4月，公司的检测中心获得中国合格评定国家认可委员会（CNAS）颁发的实验室CNAS认可资格证书，能力范围包括防爆电气及照明灯具等设备。该资质标志公司成为国家认可的检测实验室，硬件设施、管理水平和检测能力均达到国际认可准则要求，公司检测中心也成为制造行业中首家具有防爆电气与照明灯具设备CNAS检测能力的实验室。同时，公司检测中心已成为IEC、BV等权威检测机构指定的目击实验室。引领技术发展，制定多项国家标准。华荣股份在国内市场已连续20余年保持防爆行业龙头位置。
2.3、营销：销售费用率降低，业务发展商模式正向赋能
现金流独家创新的业务发展商模式，为公司发展壮大的重要基石。业务发展商模式为符合行业实际情况的一种特定直销模式。公司所采取的业务发展商制度是指以支付业务费用的方式，选择特定营销资源力量作为业务发展商，形成正式、长期的合作发展关系，并制定一系列市场拓展的业务流程和内部管控等方面的程序，由公司指导和规范业务发展商的市场拓展、客户维护行为，并使其协助公司达成交易，由公司将产品直销给客户，并由客户直接向公司支付货款，从而达到减少中间环节的一种特定的直销模式。
业务发展商在业务拓展中起重要作用，业务发展费用构成销售费用的主要组成部分。公司防爆电器产品广泛应用在石油、化工、煤矿、天然气等危险作业环境及配套厂区以及公安、消防、铁路、港口、场馆等需要专业照明设备的领域。下游中石油、中石化、国家电网等大型国企在产品招投标及后续服务等多方面具有较高要求，因此公司通过业务发展商协助业务拓展，解决了在业务开发、市场营销方面力量不足的问题。业务发展商在公司市场调查、新产品推广、技术交流以及业务拓展中各个环节均起到了重要作用，因此公司对于业务发展商支付相应的业务发展费用。公司业务发展费用主要包括计提政策、支付政策两部分，公司对业务发展商保持一致，严格执行政策，从而促使公司保持良性稳定发展。
业务发展商支付政策正向赋能现金流。公司结合客户应收款项的回笼情况，确定业务费的支付情况。只有在业务发展商的业务费可结算金额为正数时，公司才会向业务发展商结算并支付相关业务费用。相关支付政策对业务发展商形成有效的约束与激励，促使其